10月24日，由私募排排网、深圳市潮汕商会、深圳市私募基金协会联合主办的“首届国际潮商投资基金发展论坛”在深圳大中华希尔顿酒店盛大召开。各嘉宾以“展望证券投资基金新机遇，解析财富管理新趋势”为主题，展开了精彩的讨论。

以下为精彩发言纪要：

吴伟志：大家下午好。很高兴能参加潮商的谈坛，我们公司是2007年成立的，到目前有11年的历史，我本人也是证券市场投资的老兵，93年入行以来已经有25年的投资经历，作为这个市场上的老队员，饱受了A股市场的多次蹂躏，谢谢。

林波峰：大家好，我是鼎泰资本的林波峰，我们公司成立于2001年，主要是在中国从事股权和股票投资的公司，也是资本市场的老兵。这次很感谢排排网的李总给我们组织这个平台。

黄国柱：大家下午好，我是衍盛资产的黄国柱，我们公司比较年轻，成立的时候刚好是碰上大股灾，所以那时候也很残忍。刚好这几年做下来，做量化的也经历了很多，本身自己是潮州人，所以受到李总的邀请，今天有机会来和各位前辈学习。

管宇：大家好，我是香港景泰利丰的行政总裁，景泰利丰香港是2014年在香港成立的资产管理公司，景泰利丰在深圳应该是07年成立的私募公司，也有比较长的历史。我本人的从业时间也比较长，回香港之前是在美国波士顿的道富环球资产管理公司工作，2011年去了香港，2014年来到景泰利丰。我觉得我也是中国市场的一个老兵，因为我本身是深圳人，从小长大在深圳的，我记得92年的时候刚上大学一年级，老股家发行抽签表，去排队领过抽签表，我自认为是中国市场的老兵，谢谢。

刘树坤：大家好，我来自南方基金专户管理部。我在基金公司算是老兵了，在这里不太好意思说老兵，十几年的经历还比较短，因为我们在专户部门，我们主要是管理保险、社保、企业年金这些机构的事情。

主持人：贸易战对中国经济的影响，对于投资上的影响，或者是最坏的可能会演变成什么样？最好会怎么样？

吴伟志：今年做投资的人都深受贸易战之害，年初A股表现比较平稳，贸易战出来升级，不断的受到冲击。我个人对贸易战倒是没有这么悲观，因为我是对儒家文化比较信奉的，中国儒家文化有一句话叫做“行有不得，反求诸己”，我们现在在中美关系中出现困难，一味的要求美国人理解我们，尊重我们，我们不如反思一下，究竟是什么因素让美国人这么不安？我们有没有办法消除这些让他们不安的因素？我个人观察了最近的一些变化，我感觉双方都已经开始找到了彼此的位置，因为过去这么多年我们都顺风顺水，某种程度上我们的财富，我是说中国总财富成为全球老二之后有一点自我感觉良好，经过大半年、几个季度的冲突之后，我也感受到中国人开始重新自我认识。重新认识美国，重新认识彼此之间的力量和相互之间的需求。

（深圳市中欧瑞博投资管理股份有限公司董事长吴伟志先生）

接下来我个人认为不会往最坏的方向发展，因为我们已经认识到了问题，最怕是我们没有认识到这个问题，所以我对这个事情是抱着偏乐观的心态的。这个因素有影响，但不是关键因素，关键因素还是内部的因素，过去3年，A股是熊市，全球股市走牛，为什么他们的牛市没有把我们带起来？核心是内部，主要是2015年以来去杠杆，实际上造成了货币的紧缩效应，这种紧缩效应在最近已经看到了发生改变。当然贸易战的情绪加剧了这种速度，贸易战缓解和不缓解，都对整个投资处于周期底部的判断，不会有大的改变。无非是缓解，可能需要消化的时间更长，如果是缓解，恢复的速度会更快，这就是区别。

林波峰：我觉得这一次的贸易战真的不用太过担心，因为我们中国的经济基础是韧性非常足的。现在暴露的问题最大的是内部，也就是说我们这二三十年来这么快速的发展，一直有很多问题没有得到长效的、有效解决。这一次外力来让我们不得不停下来，看看我们身上到底还有什么毛病、问题，大家要整理整理。所以我现在最担心的是解决这些问题上用的力度，还有一些节奏的把控，我觉得其实挺难把握的，挺难做好的。也就是说假如说在哪一步上做得特别不好，可能那个后果会很严重。

我还想说的是为什么我觉得贸易战不是太过严重呢？现在有点把特朗普神化了，把他变成一个非常强大的智慧无比的对手，大家看他的一言一行，其实他还是一个头脑简单，直接、商业利益至上的，也没有节操、没有底线的人。这一类人对于我们来说，他不是那么可怕的敌人。现在中美之间的沟通还是存在很多的机会的，但是我们两个国家的文化真的差太远，大家讲的话讲不到一块儿。我们说的太平洋能容下中美两个大国，美国一听就是你要跟我平起平坐，要跟我分权而治，世界就是我们俩分权，美国就不干了，凭什么我老大要跟你分？美国这一次对中国采取的一系列行动，我们又上升到意识形态的东西。其实美国对所有的国家都采取过相应的强硬措施，只不过我们的顺差实在太大，他解决起来就很难不用最大的力度。这是我的看法。

（深圳市鼎泰资本投资有限公司董事长林波峰）

特朗普当美国总统真的是美国人民的不幸。我在美国的很多朋友，他们其实对美国比我们还要悲观，因为美国一直都是世界的领导，特朗普现在上位，说你们不要把我当领导，我也不想干领导，所以美国是主动的想退出世界领导的角色。提高关税就像秦朝自己盖长城把自己围起来一样，一个道理。所以封闭的国家也就是他开始衰落的起点。

主持人：美股会不会走熊，会不会对全球资产都带来负面影响？

吴伟志：这个问题很多人很担心，我们是这么看这个现象的，美国下跌会是导致我们A股最后一跌的重要因素。很多人套了3、4年，比如说券商两融资金，有的已经多次补保证金了，补到都快补不动了，这个时候看到美国股市暴跌，这些客户绝望了，下决心离场。国庆节之后两轮快速下跌，就是这种现象。过去三年的估值已经杀下来了，如果是把整个全球投资市场做一个整体来看，美股就有点象我们今天A股的大白马，属于最优质的，投资者最看好的，资金最集中的。这些大白马狠跌的时候，其他的很多已经跌到底部了，已经不创新底了。甚至大家想从大白马流出来的钱会不会往超跌的部分跑？所以我们对美股下跌，第一我们认为美股的下跌不是一个长期熊市的开始，而是大概20%、30%左右的调整，他会对中国的投资者情绪有最后的冲击，但是最后的冲击大概率是政策底出来的阶段的最后的冲击了。

主持人：投资中会做出一些什么样的措施？是否会修改之前的策略？

林波峰：投资还是要看企业，我觉得长远来说，股市是一个称重级，企业是重还是轻，数字自然会出来的，最终所有的股价还是围绕着利润，没有人可以不看利润的。所以如果企业的利润是持续向好的，它的股价不会差。

黄国柱：刚才但斌总最后一张有四个字，谨慎乐观。最近有一本书叫《债务危机》，从过去世界发生的40几次债务危机总结了一个规律，繁荣、泡沫、反转、到最后的崩溃。里面就提出了一个比例系数，个人债务与GDP的比值，日本在90年的时候，这个值达到了220%，其实套回中国现在的情况，已经是210%了。在这个点上，中国已经是处在很危险的点了。为什么乐观呢？中国的经济泡沫已经形成了，但中国人民、政府在过去30年里，已经积累了非常强大的基础，还有中国政府做对了很多动作。所以现在我们应该是危险点，但情况还是乐观的。关键是现在怎么样解决这个问题？这个比例，上面是债务，下面是GDP，要么是减债务，要么是加GDP，把这个比例减下来。很多问题，外面打贸易战什么的，最关键的还是自己内部的问题，怎么样解决这些问题，这才是最重要最重要的。世界再怎么精彩和我也没关系，主要是做好自己，把自己做到最好就行。

回到我们做量化要怎么做？我们更看重的是投资这个事情，因为有风险，我就不做了吗？其实也不可能。只是在这个点上如何通过量化的手段找好风险因子，做好风险控制。

管宇：我觉得贸易战本身是一个外因，外因是通过内因起作用的。说到底还是中国现在的经济发展到这个阶段，有一个很大的债务杠杆。同时在这个债务杠杆积累到这么高程度的时候，突然之间外部因素出现了贸易战，可能会影响整体经济的收益，他就会变成宏观的风险。非常简单，你作为一个企业，慢慢的把你借贷的资金，把杠杆加得很高，突然之间发现定单没有了，明年不挣钱了，挣的钱利息都还不上，自然就变成了风险。

我最关心的倒不是贸易战的进程是怎么样，我关心和关注的是中国的宏观经济，去杠杆的进程会是怎么演变的。去杠杆的过程最大的风险是进入了负反馈的模式，过去这一个月来，国内股票市场的下跌，某种程度上就是负反馈模式的演变，在金融市场上有很多股权质押，因为股票的下跌导致转仓盘的出现，这样就会把市场一直打压住，这是负反馈的模式。这个模式最完美的演绎是08年美国的次贷危机。所以在这个过程中，我们现在只是在金融市场上出现了这一波的负反馈。前几天有四位领导出来讲话，阶段性的把这个负反馈的势头给扼制住了，但是去杠杆的进程没有完成，还是会接着往下走的，只不过是在这个过程中可能会阶段性的放松一下。但是只要你的杠杆还没有完全的降低到目标水平，未来还会接着往下降。

明年可能有一个比较大的、值得观察的因素，就是银行原来做的大量的表外，理财的业务某种意义上也是杠杆，很多地方政府的融资是通过理财产品做出来的。我看有一个统计规模，说有三四十万亿的规模，如果资管新规按照原来的规定，所有的表外都要带进表内，可能很大一部分的理财计划是没有办法回到银行表内的。这一部分的资金也要变成去杠杆，明年会对房地产市场有什么样的冲击？可能是值得观察的。当然我们看到现在有一些新的关于资管新规的细则出来，好像又有了一些放松，但是所有具体的政策归根结底，根据我们的观察，或者是我们过去观察其他经济体去杠杆，你在这个过程中如果希望私营的机构出来援助，一般来说效果都不是很大的。因为在去杠杆的过程中，资产价格下跌，很少有以赚钱为目的的私营机构会大量的投入资金，因为他对资产未来的价格没有准确的判断，他承担着非常大的风险。所以真正的去杠杆，或者是大家真正的心安下来，一定是央行行使最后贷款人的角色，他以某种形式通过扩大货币供应向市场进行变相的助资，只要这个信号一出来，去杠杆可能就达到一定程度了。但是我觉得到目前为止，还没有出现，没有看到明确的迹象，央行愿意作为最后贷款人的角色向市场提供流动资金。

（香港景泰利丰资产管理有限公司行政总裁管宇）

刚才但总提到了过去两种去杠杆的模式，一种是美国的08年的快速市场化的去杠杆，以空间快速的去杠杆。一个是日本的模式，用非常长的时间缓慢的去杠杆。我个人感觉中国人是相信中庸之道的，会在中间寻找一个中间道路，完全市场化，我们的金融系统承受不了这种风险。漫长的去杠杆，日本社会人均财富，他的中产阶级非常庞大，也就是说他的财富水平是比较平均的，他承担痛苦的水平也是很平均的，所以他能够忍受很长的时间，这个是我们中国不具备的。所以我觉得中国不可能是把去杠杆的时间拖得非常长，去杠杆结束的信号完全没看到。

刘树坤：刚才从大家的观点里面看到几点，一是我们都不悲观；还有一点是我们都觉得中国的问题还是取决于中国自己。所以虽然说机会往往是属于乐观主义者，我对这个事情是这么理解的。我一般会从趋势、变化跟预期这几个角度来看事情，因为这几个事情组合在一块儿每次都是动态的。国际环境，从趋势的变化来说，贸易摩擦是好事儿还是坏事儿？

趋势来判断肯定是坏事儿，因为我们在一个正常的发展过程中突然出现了这个变量，我们原来还是在讲中国制造2025，先进制造，讲要超越美国，这个事情出来肯定使得很多战略部署受到了扰动，所以趋势上肯定不是一个好事儿。

变化来判断，可能短一点的因素，他是在恶化还是变好。刚才但总、吴总都讲到了，尤其是在市场预期已经非常悲观的情况下，我们现在看到的更多是积极信号的出现。从预期的角度来看其实是很好的。

这一轮大的周期到了什么阶段，刚开始上台的时候都在讲大汉天子，一带一路，后来讲反腐，后来讲和绅，8月份的时候传的是崇祯皇帝，所以预期已经从极端乐观到非常悲观。再到了目前，看到了我们这一届政府改变的能力，或者是应对的能力是很强的。包括当时对私募征税等等，很快就会有纠正，包括社保，包括现在呼声很高的减税。所以说外力从目前来看，从预期的角度来看，的确是可以乐观的，我们看到了整个社会有可能外力推动着内部发生积极的变化，所以我觉得对中长期可以稍微乐观一些，但是短期内可能风险因素是需要考虑应对的。尤其是我们要考虑短期的问题，中长期反而现在这个时候机会应该是更乐观的。短期一般是三五个月，一两个季度，以月度是短期的。中期是以年的角度，稍微长一点的就是三年、五年，认为是偏长的。但是这个周期没有明确的解释，有的人认为一天就是一个短期，一个星期就是一个中期，一个月就是一个长期，这是没有明确划分的。

从机会角度来说，可能要看一些交易结构的变化了，我倒是觉得现在目前应该是底部附近，至少是已经到了做价值投资人觉得有机会的时间了，所以说应该是已经到了不悲观的时候了。

主持人：未来A股什么时候有行情？现在是不是见底？

吴伟志：见底有政策、市场和经济底三重。政策底我们已经看到了，上周末已经明确的给出了。政策底出来以后毕竟还是有很多投资人的资金处于出清的过程中，所以历史上看市场底会稍微滞后一些。经济底也就是企业盈利的改善，有可能会持续三个月甚至是半年，这是很正常的。但是多数人会是在政策底和市场底之间，会是绝望的阶段。我们觉得如果是一个投资周期，你的资金久期可以在半年、一年以上的，这样的资金，眼下的A股市场没有什么好担心的。

当然各种资金的属性不一样，如果你是有波动性、净值回撤、止损要求的就另当别论，如果是管理自己的钱，家族的钱，没有杠杆的钱，这个阶段如果你不来，不进，我找不出什么时候比这个时候更好了。今年比较流行的一句话叫做“莫在顶风慕名而来，莫在低谷转身而去”，我在资本市场见过很多的赢家和输家，赢或者输都是在起心动念的那一刻。什么时候来市场大概率决定了你的命运，如果是在顶峰的时候，市场上赚钱效应很明显的时候来，熬了两三年，现在亏损了，你大概率会在眼下的低谷转身而去了。如果你是在大家都已经血流成河了，绝望的时候，这个阶段来的钱，这个时候的起心动念，大概率未来能够在顶峰的时候从容的、潇洒的转身而去。所以在这个阶段，从偏中长期的资金来看，会是非常好的。

我们经常提醒自己和团队，有一句话是说“不要为了追求完美而错失正确”，我们都努力做完美的事情，比如说资金忍着，在最后的两三天ALL in进去，ALL in完之后第二天就开始涨，这是很完美的。做投资25年以来，前10年我一直在追求这个目标，结果发现当我在前十年以这个为目标的时候，投资业绩总不好，投资也很痛苦。后来我们觉得做投资正确比完美重要得多。我前段时间也跟我们五道口的同学搞聚会，他们也问我这个时候能不能买股票？当时是两个月前，我说这个阶段是不是最佳，我不敢保证，但是你可以分成三到五笔，一个月往里面打一笔，打完就不理了，这个底大概是在这个射程范围内全覆盖了。至于说这个政策底是不是最低点，很多人说一定会有市场底，我觉得未必。大家回忆一下2016年的政策底和市场底就是重合的，2008年的市场底和政策底是有时间差的。如果没有国家队，没有政府在里面，我大概率认为市场底还会推一推，有了这些因素之后，政策底和市场底是不是会重合？我觉得这种可能性是存在的。所以我们的做法是不会追求完美，在这个阶段就要守住底仓，胆大的，承受能力强的就可以加快一点。忍受能力弱的，就可以把剩下的一部分子弹放后一点。

市场上3000多家公司中有两类公司是没有顾虑的，一类是优质的成长性好的公司，这一类公司我们会主动开始买；另外一类是优质的白马型的公司，这类公司的表现往往会跟市场整体的beta相关，这一类可以稍微放慢一点。所以这两类公司我觉得是没有问题的。大家如果实在选不到股，建议大家也不要选股，买ETF就好了，大概率比你听朋友介绍，自己从十只股票中选出5只，5只股票中选出2只下手会更好。

林波峰：说到市场，我想跟大家分享一个亲身经历的故事。最近香港的高铁已经开通了，管理的混乱程度确实是超出了想象。我大概是两周前第一次在香港乘高铁回深圳，因为拿票的过程花费的时间比较长，我相信很多旅客当时也没有预计那么长的时间，所以大家都很匆忙，我看到一路狂奔的不少。因为我当时的时间比较充裕，所以我有时间观察和思考，我看到其实跟我同一班列车的人还是有很足够的时间的，但是因为当时整个车站充满了奔跑的人，所以看到连我那班车的人走路速度都是小跑的。我一开始觉得我的时间挺宽裕的，我还想去免税店看看茅台，后来想想算了，大家都跑，我也跑吧。我也就跟着快速的通关，等我到了列车的边上，一看还有10分钟。其实高铁的出发是很准时的，那个时候其实已经不用再担心错过列车了，不过我身边的很多人依然没有停下狂奔的脚步，还是拼命的往自己的车箱跑，有些都跑得差点要吐了。

这个现象是人性，当市场充满着恐慌的时候，很难有人可以独立出来去思考。如果大家问A市场什么时候见底，可能你们把自己的内心想清楚，你们可以观察一下，最后一个卖家出现完了，剩下的就是底。那如何能知道最后一个卖家出现了呢，比如在聚会的时候，你说自己是做股票的，所有人都走开了，没人理你。

管宇：我个人觉得应该没有到底部，这是第一个看法。第二个判断是到不到底部，应该也离底部不远了。这两句话要怎么理解？刚才有一个PPT说我们现在是16倍的PE，历史上最低的大概是12倍，关键是这里有一个问题，就是你对未来的判断，你在16倍的PE这个节点上，对未来的判断还是不是上一次你在12倍PE的时候对未来的判断？决定股票估值有几个因素：

第一个是对这个公司或者是这个经济体中长期的增长是怎么判断的，而且这个底部是所有的股票参与者的预期造成的。所以我觉得对于这个底部最大的影响；

第二个是对于未来的预期判断，这个预期会不会出现变化，或者是出现好的变化，或者是坏的变化。我刚才提到的，我认为去杠杆这个过程还没有完成，可能未来还会有一波实体经济的去杠杆，他到底有多大的影响？我觉得在这个时点上，我无法判断。所以我觉得，可能是潜在的风险因素。

你说再糟糕的情况，也不会变成俄罗斯。俄罗斯到8倍就差不多见底了，所以说应该离底部不远了，我只能这么判断，没有其他判断。这个底部都是你用倒后镜来看的。在过程中没有人能预计到底部，都是回过头看发现那是底部。但是我觉得现在应该更重要的问一个问题，假如说到底了，我说中国很难出现像美国的市场化的去杠杆，一刀切下去市场完全出清，就回来。因为我们的经济体承受不了这么大的风险，我们没有那么市场化。所以他一个是缓慢出清的过程，这个底部到了是一定能够看到的，所以你现在考虑的应该是假如说底部到了，第一个你有没有钱买？另外一个，你准备买什么？可能考虑更多的应该是这个问题。

假如说底部到了，我们对于消费这一块还是非常关注的，像大众消费品，包括广义的医药。过去日本20多年的经济停滞增长时期，即使在这个时期里日本也走出了优衣库这一类的消费品大牛，所以说如果中国有这么大的体量的消费人口，在这里出一两个，或者是某些细分行业的龙头，还是非常值得期待的。如果他的商业模式比较稳定，竞争格局也是比较好的，是非常值得长期持有的。但是，消费市场不是人口大就一定有市场的，印度的人口也很大，如果人均一天挣一美金，连清洁的水都没有的话，谈何消费？归根结底还是中国的经济要能够回复到正常轨道，另外是财富分配的模式还是要培育一个庞大的中产阶级。如果完全是金字塔型的，对于消费市场还是会有负面影响。

刘树坤：对于做投资时间比较长的人来说，对于什么时候是底部是很容易达成共识的。我们不会做具体的判断，因为我们知道大概率是错的，我们只做一个概率的事情。比如说我现在是底部区间，就意味着现在的机会是大于风险的。至于具体怎么操作，要根据你的产品特性，根据个人的资金流动情况做判断。反正我是倾向于在附近，但是具体现在是底？还是下个季度是底？我自己认为是没有能力做这个准确判断的。

（南方基金权益专户投资部投资经理刘树坤）

心态上，战略上看多；战术上可能会稍微接受，放慢一点，这是对于一个大趋势面前，应该说相对来说是犯错误的概率比较小，或者是代价比较小的，哪怕是再跌一个季度，我们要考虑能不能生存下去。

黄国柱：你说底部也行，高位也行，量化最重要还是看重风险的控制，就是怎么样用一些金融科技的手段，找一些风险控制的因子，最终还是看对风险的控制。我们经常说留得青山在，哪怕没柴烧。

至于控制风险，肯定是用大数据的分析，通过过往的历史数据进行分析，从里面找出一些事件的关联性，在这个点上，曾经历史上发生过什么事情，大概率发生过什么事情，我们也只能通过这些控制整个投资的阶段性回撤，这样去达到预期的收益。这个时候我们会通过一些期权、期货做投资组合，去达到相对稳定，但是又不会很高的收益。我们只能讲原来整个市场的交易量太小了，我们的机会就比较少。

主持人：从基本面的角度看，经济最不好的时候，公司盈利还很好，这样的公司是不是肯定要投？

林波峰：我们做投资分析一定要用十年的维度去看，少于十年是不够的。所以我再分析，接下来的十年，我们国家的出路在哪里？假如说现在这样的世界格局，我们是出口、投资和消费三架马车。

第一是出口方面，中国的制造业已经是第二到第五加起来的总和了，所以中国如果再把制造业往上做，或者是再把出口往上加的话，我们是不会有朋友的。特朗普就联合北美、澳洲、欧洲、日本，如果中国还是原来的模式，是不可能的。就是说我们最后就变成了一个人跟一帮人打架，我们是死定的。所以说出口和制造，在中国已经到了天花板。

第二个是基建，增速会维持在第一单位数的增速。在场的都是做投资的，这个道理大家都明白，这里我就不展开讲。

剩下的是消费，为什么？我觉得中国不得不为之的一个出路，也就是哪一天当中国能取代美国，我们成为世界第一消费大国的时候，我们的朋友就多了，我们满世界都是朋友。为什么？因为人性就是追求利益的。为什么美国能成为老大？因为他的钱多，消费大，他印美钞就能买全世界的产品。所以我觉得中国接下来的转型一定是往消费，大家看到近期出台的一系列的政策，包括减税，甚至是包括医疗的一些非常强力的措施，去降低医疗的费用，还是要释放居民的可消费金额，要让我们的消费起来。

需要提醒的是，大家投消费一定要小心进口替代，进口替代是进口品替代中国产的消费品，因为进口的商品的质量和品牌真的做得很好。所以下周的上海进口博览会，做投资的朋友一定要去看一看，你们一定会收获不少的。

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